Материал опубликован: 30 ноября 1999 года

Формирование рейтингов кредитоспособности лизинговых компаний (зарубежная теория и практика; пример США).

Мы согласны, что объективность отсутствует и у нашего рейтинга, и не скрывая, называем его субъективным.
Ричард Хайнсворт. Глава московского представительства Thomson Financial Bank Watch.

Аренда оборудования стала широко распространенным видом финансирования в большинстве стран. Несмотря на размах арендной индустрии, некоторые инвесторы уклоняются от сотрудничества с лизинговыми компаниями. В действительности, на это есть объективные причины, вызванные особым бухгалтерским учетом лизинга, дискомфортом в отношении отдельных имущественных гарантий, противоречивой характеристикой некоторых лизинговых компаний в прошлом. К тому же, через законодательства многих стран были устранены наиболее значимые из исторически сложившихся налоговых выгод лизинга. Однако лизинг продолжает оставаться важной альтернативой финансированию продажи в рассрочку для многих типов оборудования.

С целью оказания помощи инвесторам в понимании арендной индустрии издаются рейтинги лизинговых компаний и основные принципы их формирования. Оценки кредитоспособности используются инвесторами как признаки вероятности получения прибыли по капиталовложениям. Естественно, что рейтинг, как независимая оценка извне, полезен и самим лизинговым компаниям с точки зрения формирования их имиджа, понимания их собственных действий и планирования бизнеса.

В данном материале коротко представлен процесс формирования и ведения рейтингов кредитоспособности лизинговых компаний. Кредитный рейтинг - это оценка предприятия и его возможности выполнять свои обязательства. Анализ кредитоспособности лизинговых компаний использует большинство руководящих принципов, применяемых в анализе коммерческих финансовых компаний. Однако жесткое определение алгоритма и результатов вычисления не позволяют сделать рейтинг наиболее объективным по тому, что:

• в принципе, ни один алгоритм не является объективным, в виду субъективного определения веса каждого компонента (например, качество активов, ликвидность, уровень левериджа, капитализация) в выведении общей оценки, а это неизбежно приводит к повышению рейтинга одного предприятия над другим;
• все лизинговые компании рассматриваются по одним и тем же критериям, тогда как они различаются по сфере их деятельности, клиентуре, видам сдаваемого в аренду оборудования и т.д.

Имея это в виду, любой рейтинг можно считать субъективным. Для достижения большей адекватности оценок, исследование строится на основе общего кредитного анализа, и детальном рассмотрении уникальности лизинговых компаний - предположение ликвидационной стоимости и возможности реализации лизингового имущества, экспертиза изменений рынка оборудования, определение доходов, реального денежного потока и т.д. Прежде чем сравнивать результаты анализов лизинговых компаний, проводится сегментация этих предприятий внутри арендной индустрии с учетом тенденций ее развития.

Структура арендной индустрии и тенденции ее развития.

Основываясь на собственном изучении многих международных арендных рынков, я отметил, что каждая страна (ее индустрия) развивается через те же самые этапы, хотя, отрезок времени, затраченный в каждом этапе, может существенно изменяться. Например, Соединенные штаты вошли в первую фазу в 1870-ых. С того времени, потребовалось 120 лет для индустрии США, чтобы достигнуть представленного этапа.

"Арендный цикл - исследование возможностей за границей" Сидур П. Амебал. Управляющий высшего ранга и Президент, Amembal Capital Corporation и Amembal & Associates.

С развитием промышленности более интенсивной становится конкуренция между кредиторами. Как результат увеличения этой конкуренции - возникновение и развитие новых форм финансирования. В экономически развитых странах мы наблюдаем непрерывный рост арендной индустрии и ее конкуренцию относительно других форм финансирования. Также очевидна конкуренция среди кредиторов внутри самой арендной индустрии. Наступает момент, когда предложение аренды начинает выравниваться благодаря насыщению рынка. Имеется изобилие арендодателей, предлагающих широкое многообразие продуктов с небольшим дифференцированием.

Арендный сектор развит, и предоставляемые услуги все более стандартизируются. В следствии чего, арендодатели начинают дифференцировать свои продукты через стоимость дополнительных услуг. Консолидация промышленности в форме слияний и приобретений становится естественным ходом событий. Таким образом компании пытаются увеличивать доходы на сформировавшимся рынке. Другие ищут новые рыночные ниши, которые отличаются от тех, в которых они традиционно существовали. Типы продуктов, которые характеризуют окончание арендного цикла, включают: аренду как средства дохода, секъюритизацию, аренду предприятий и проектное финансирование. Это этап развития, когда арендодатели рассматривают бизнес как увеличение оборота для получения больших доходов. Арендная индустрия Соединенных штатов достигла этого этапа.

Структура арендной индустрии.

Арендный сектор - часть финансовой индустрии, которая разделена коммерческими банками, финансовыми компаниями и другими фирмами, занимающимися финансовым обслуживанием. Вся финансовая индустрия сегментирована в зависимости от классности заемщиков. Финансовые компании, к числу которых относятся лизинговые компании, попадают один из трех сегментов, определяемых классностью клиентов - рынок высококлассных заемщиков, средний рынок, и рынок заемщиков невысокого класса.

Сегмент высококлассных заемщиков занят коммерческими банками с небанковскими кредитными учреждениями типа GE Capital Corp., Associates Corp. of North America, и ewcourt Credit Group Inc..

Средний рынок - основная сфера деятельности коммерческих финансовых компаний. Такие компании как FINOVA Capital Corp., Heller Financial, Inc., и Transamerica Finance Corp. обычно предоставляют клиентам финансирование в диапазоне $ 500 000 - $ 50 миллионов. Средний рынок иногда нестабилен из-за конкуренции между кредиторами в лице коммерческих банков, особенно в некоторых географических областях и этапах экономических циклов.

Однако непоследовательный маркетинг и недостаточная гибкость в управлении качеством активов обычно предотвращают создание полномасштабной экспансии капитала коммерческих банков на средний рынок. Некоторые банки (Fleet Financial Group через Barclays Business Credit Corp. и ells Fargo & Co. через Foothill Capital Corp.) присутствовали на рынке для раздела покупок коммерческих финансовых компаний и, в конечном счете, отказались от сделок.

Сегмент заемщиков невысокого класса особенно раздроблен и обслуживается многочисленными местными финансовыми компаниями. Эти компании конкурируют внутри относительно небольшой географической области или обособленной группы товаров, полагаясь на превосходное знание рынка и более непосредственные отношения с клиентами, развитые с течением времени.

Коммерческая финансовая индустрия высоко динамична, отчасти благодаря относительно небольшому, по сравнению с банковским сектором, количеству регулирующего законодательства и надзора. Фактически, оценки кредитоспособности финансовых компаний рейтинговыми агентствами представляются квази-регулирующим способом обслуживания коммерческой финансовой индустрии. В отличие от коммерческих банков, коммерческие финансовые компании в основном полагаются на рынки частных финансов и государственное долговое финансирование.

Арендодатели и структура арендной индустрии. Исходя из сферы деятельности арендодателей, они представляют собой широкую гамму от универсальных поставщиков до компаний, узко специализированных в конкретной рыночной нише. Они могут быть представлены как филиалы производственных компаний, независимые коммерческие финансовые и лизинговые компании, и коммерческие банки.

Арендодатели обычно сегментированы согласно первоначальной стоимости оборудования, которое они сдают в аренду. "Арендодатели дорогостоящих машин" сдают в аренду оборудование с ценой приобретения более $ 2 миллионов. Типы оборудования в этом классе включают самолеты, высококачественное оборудование и универсальные компьютеры. "Средний класс" арендодателей сдает в аренду оборудование с первоначальной стоимостью $ 1 - 2 миллиона. "Малый класс" арендодателей сдает в аренду оборудование с ценой приобретения меньше чем $ 100,000, включая строительное оборудование, конторское оборудование, и персональные компьютеры.

Арендодатели имеют тенденцию к специализации на определенных типах оборудования или в отраслях промышленности благодаря углубленным знаниям изделий и их рынков. Такие знания необходимы для более точного прогнозирования ликвидационной стоимости объектов лизинга. При этом необходимо отметить, что большие компании обеспечивают финансирование аренды для многих типов оборудования и имеют сильные позиции на рынке в одном и нескольких его сегментах. Например, на рынке США: Newcourt Credit Group, Inc., Heller Financial, Inc., и FINOVA Capital Corp.

Виды аренды и структура арендной индустрии.

Для бухгалтерских целей и отражения в финансовой отчетности различают два основных вида аренды - капитальная аренда и оперативные аренды (Англо - Саксонская модель). Разница между капитальной арендой и оперативной арендой - основание для передачи собственности оборудования от арендодателя к арендатору, как определено в стандарте бухгалтерского учета SFAS 13. Арендный договор, который подразумевает выполнение одного из четырех перечисленных критериев для арендатора, классифицируется как договор капитальной аренды:

К концу срока аренды собственность на арендуемый актив передана арендатору.
Арендный договор содержит опцион на закупки в рамках сделки.
Срок арендного договора по существу (75 %, или больше) равняются оцененному сроку службы арендованной собственности.

В начале арендного договора, текущая стоимость минимальных арендных платежей, с некоторым регулированием, составляет 90 % и более реальной рыночной стоимости арендованного актива.

Капитальная аренда: структурирована как полная продажа в рассрочку или продажа в рассрочку с некоторой ликвидационной стоимостью. Аренда, подразумевающая полную продажу в рассрочку, подобна кредиту, потому что стоимость оборудования полностью (или почти полностью) погашается в течение срока арендного договора.

Ликвидационная стоимость - проектная стоимость арендованного оборудования по истечении арендного договора. Договоры капитальной аренды составляются как финансирование продажи арендодателем и приобретением оборудования арендатором. Поэтому и в бухгалтерском учете и финансовой отчетности, капитальная аренда показывается как финансирование продажи для арендодателей и долга для арендаторов.

Далее, для предприятий-арендодателей капитальная аренда подразделяется на аренду прямого финансирования и аренду типа продажи. Капитальная аренда прямого финансирования - аренда, в которой арендный договор подразумевает выполнение любого из определенных критериев капитальной аренды для арендатора, плюс два других критерия: 1) велика вероятность получения минимальных арендных платежей; 2) в большей степени отсутствует неопределенность относительно расходов арендодателя.

Капитальная аренда типа продажи отличается от капитальной аренды прямого финансирования лишь в том, что текущая стоимость будущих арендных платежей включает наценку торгового агента.

Оперативные аренды: обычно менее короткие по срокам, чем капитальные аренды, хотя для некоторых типов активов оперативная аренда может превышать пятилетний срок. Оперативная аренда аналогична аренде, потому что арендодатель сохраняет собственность актива.

В виду того, что не имеется никакой передачи собственности, активы по оперативной аренде учитываются в балансовом отчете арендодателя и амортизируются исходя из оцененного срока службы. Для арендаторов обязательства по оперативной аренде не показываются как долг в балансовом отчете, а учитываются за балансом и суммируются в счетах, прилагаемых к финансовым отчетам. Платежи по оперативной аренде могут быть ниже по сравнению с капитальной арендой, так как в течение срока арендного договора амортизируется не вся сумма стоимости оборудования. Однако для некоторых краткосрочных оперативных аренд арендаторы оплачивают премиальные арендодателю за то, что оборудование легко доступно.

Вообще, анализ лизинговых компаний, проводящих сделки капитальной аренды отличается от такового для тех арендодателей, которые специализируются на краткосрочной аренде. В виду того, что капитальная аренда является основанием для передачи актива в собственность арендатору, риски лизинговой компании, связанные с капитальной арендой - большая кредитная ориентация, потому что больший процент риска оборудования передан арендатору.

Напротив, в краткосрочной аренде для лизинговой компании более высокий уровень риска устаревания оборудования и риск лизингового актива - более важное рассмотрение относительно капитальной аренды. Оперативные аренды притягательны для многих арендаторов как эффективный способ управления риском морального устаревания - арендодатель сохраняет собственность оборудования, а, следовательно, и риски, связанные с оборудованием. Когда оборудование продается, арендодатель фиксирует коэффициент износа или потери, которые изменяют счет прибылей и убытков.

Урегулирование остаточных стоимостей чрезвычайно важно потому, что это непосредственно отражается на качестве балансового отчета арендодателя и дохода в течение срока действия арендного договора. Для договоров капитальной аренды остаточная стоимость устанавливается равной нулю в начале арендного договора и стремится к ликвидационной стоимости по истечению срока аренды. Эта сумма изменяет счет прибылей и убытков по окончании срока арендного договора. Вообще, стандарты бухгалтерского учета оставляют арендодателю на усмотрение в некоторых пределах урегулирование оцененных остаточных стоимостей. Однако ревизоры предотвращают установление нереалистичных оценок арендодателем.

Стандарт SFAS 13 предписывает арендодателю ежегодно пересматривать и занижать, в случае необходимости, первоначально оцененные остаточные суммы по действующим арендным договорам. Ревизоры пересматривают и проверяют эти данные не реже одного раза в год. Для многих обеспечений в виде закладываемого имущества (оборудование для малого бизнеса, автомобили, или коммерческие самолеты) при оценке ликвидационной стоимости в начале арендного договора обычно используются внешние руководящие принципы, типа данных из Gartner Group и R.V.I America Insurance Co.
 
Когда вторичные рынки для некоторых видов оборудования полностью не развиты, арендодателям предоставляются расширенные полномочия в установке ликвидационных стоимостей. Общие экономические спады и/или создание лучшей (более прогрессивной) технологии производства могут иметь непосредственное воздействие на ликвидационную стоимость, условия реализации и эксплуатационные характеристики оборудования.

Другие виды аренды: хотя, это не столь же общая классификация аренды как на капитальную и оперативную. Частичная аренда - структура финансирования, в которой арендодатель обычно финансирует 20 - 50 % сделки, с кредиторами, обеспечивающими баланс финансирования на основании долга в рамках оборота. Возвратная аренда (англ. sale/leaseback) - структура финансирования, в которой арендодатель покупает оборудование или недвижимое имущество у владельца и сдает в аренду назад владельцу на установленный срок. В частичной и возвратной аренде арендодатель получает все налоговые выгоды от собственности недвижимого имущества или оборудования.

Тенденции развития арендной индустрии.

Консолидация: становится все более и более важной темой в индустрии аренды оборудования. В то время как слияние компаний, реструктуризация и поглощения существовали всегда, частота и сфера применения была особенно значительна в США в конце 1998 и начале 1999 года. Таким образом, много компаний стали способны финансировать работы с общими активами. В течение этого периода несколько самых больших финансовых и лизинговых компаний, например как Heller Financial, The CIT Group, Inc., и UniCapital Corp., закончили первичные публичные предложения акций, в то время как другие компании, к примеру - Newcourt Credit Group и DVI, Inc. закончили вторичные предложения акций.

С входом инвесторов в акционеры лизингового сектора, управление стало все более и более сосредотачиваться на приобретении выгодных предприятий, улучшении производительности, и, в конечном счете, на доходности акций.

За прошедшие 2 года осуществлялись сделки разных объемов, включая самые большие сделки к настоящему времени. При этом приобретения не были строго ограничены внутренними сделками и глобализация становилась все более явной. Некоторые из известных сделок включают комбинации: CIT / Newcourt; General Electric Capital Corp / Japan Leasing Corp.; Heller / Dana Commercial Corp.; и Rabobank Nederland / Tokai Financial Inc. В результате, количество и объем сделок в 1999 году привели к значительной консолидации, что в конечном счете стало критическим фактором успеха.

Например, формы сдачи в аренду, предложенные комбинацией CIT / Newcourt, могли прогнозироваться как 10 % ежегодного лизингового рынка США. Поскольку потребность в аренде остается, число предприятий - арендодателей, ныне оцененное приблизительно в 2 000 индустриальных финансовых компаний, банков и независимых лизинговых фирм, постепенно уменьшается через консолидацию.

Стратегические Союзы: извлекли прибыль и стали популярны с недавних пор. Многие лизинговые компании нашли, что могли бы увеличить свое присутствие на рынке в некоторых секторах, но испытывают недостаток капитала или специальных знаний, чтобы сделать это независимо.

При должной структуре, стратегические союзы могут обеспечить выгоду для участников. GATX Capital Corp активно использовал инвестиционные товарищества с учреждениями - вкладчиками, изготовителями и операторами, для расширения присутствия на рынке авиации и в железнодорожном секторе. Эти компаньоны извлекают выгоду из промышленного знания GATX Capital Corp этих секторов и возможностей изменения рынка. К тому же, учреждения - вкладчики могут получать инвестиционную диверсификацию в виде активов, в которые они не вложили бы собственный капитал.

Малые банки входят в индустрию аренды оборудования: Банки объединяются, покупают лизинговые компании и создают их сами. В недавнем прошлом два банковских объединения объявили о покупке лизинговых компаний. Банкиры, аналитики, и лизинговые эксперты говорят, что они ожидают большего, поскольку малые банки пробуют организовывать те услуги, которые крупные небанковские кредиторы уже предлагают деловым клиентам. Сложность банков в более высоких процентных ставках по аренде, чем по типичным банковским займам, но аренда может сохранить бизнес, который иначе мог бы быть потерян.

"Если мы не предоставим такого обслуживания, то его предоставит другая организация" сказал Donald J. Donafede, вице-президент Pennsylvania State Bank's с пятиместным лизинговым дивизионом.

"Каждый делает это" сказал Дэвид Дж. МкКарти, президент Keystone Financial Leasing Corp. - корпорации, имеющей сделки с банками на $ 100 миллионов.

Представители двух торговых групп сказали, что банки стали наиболее активными покупателями лизинговых компаний за прошедшие два года. "Имеется достаточное количество компаний, которые, как кажется, могут быть куплены" упомянула Элисон Феинстеин, представительница Восточной Ассоциации Арендодателей Оборудования (Eastern Association of Equipment Lessors), насчитывающей 250 членов.


"Все больше покупателей - объединений малых банков" сказал Брюс Кропшот, президент Kropschot Financial Services, Stuart, Fla., фирмы, которая устраивает продажу оборудования лизинговым фирмам.
Triangle Bancorp of Raleigh, N.C., не выглядит далеким от входа в лизинговый бизнес. Компания объявила о покупке Coastal Leasing Corp., Greenville, N.C. Сроки и условия сделки не были раскрыты. "Мы видим много банков, являющихся очень активными в лизинговом бизнесе", сказал Майкл С. Паттерсон - председатель и управляющий высшего ранга Triangle.

Господин Паттерсон пояснил: Triangle ожидает доходы 13 - 15 % на арендных договорах, по сравнению с доходностью на типичных кредитах - 9.5 - 10 %.

Корпорация Patriot Bank Corp. of Pottstown, Pa., также объявляла, что едет переговоры о покупке лизинговой фирмы. Корпорация, которая преобразовалась в коммерческий банк в недавнем прошлом, стремиться занять лучшие позиции на рынке коммерческого кредитования.

Другое банковское объединение штата Пенсильвания - Progress Financial Corp, купило в период с 1994 по 1997 год две лизинговых компании и обозначила свои намерения в отношении третьей.

"Мы специализируемся на кредитовании бизнеса", сказал W. Kirk Wycoff - президент и руководитель компании с активами $ 440 миллионов. "Все наши деловые клиенты арендуют оборудование. Это - интеллектуальная взаимная продажа для банка".
Для банков, конечно, имеется дополнительный риск в покупке лизинговой компании, но банкиры, аналитики и лизинговые эксперты думают, что рост бизнеса и его доходов стоит того.

Программы продаж:

Продавец, имеющий программы сдачи аренду, был основной фигурой в индустрии аренды оборудования в течение последних лет. Вообще, много арендодателей одобряют программы продавца по прямой организации аренды благодаря увеличенной предсказуемости условий сделок и кредитуют стимулирование продаж, обеспеченное изготовителем или дистрибутором. Однако, за прошедшие два года, сложность этих программ резко увеличились. К примеру, Lucent Technologies Product Finance - совместное предприятие между Newcourt и Lucent Technologies. В этом совместном предприятии, Newcourt и Lucent Technologies разделяют рентабельность и потери по каждому арендному договору. Newcourt также имеет подобную структуру с Dell Computer Corp.

Другие арендодатели также рассматривают возможности продвижения на рынок с помощью программ продаж с избранными производителями. Сдвиг к совместным предприятиям позволяет производителям реализовывать многие из выгод от наличия финансового филиала при усилении компетенции правления. Арендодатель, идя на уступки в ходе переговоров в виде некоторой потери рентабельности, извлекает выгоду из более тесных контактов с продавцом и часто получает доступ к конфиденциальной информации о введении новых изделий на рынок.

Выпуск / устаревание оборудования: Эксперты говорят, что способность предлагать аренду становится более важной, поскольку компании избегают окончательной покупки компьютеров и другого современного оборудования, которое быстро становится устаревшим.

Собственно оборудование стало представлять все больший и больший интерес для составителей рейтингов арендодателей. Например, Fitch IBCA дифференцирует выпуск оборудования в зависимости от его устаревания. Неспособность производителя оборудования поднять цены на новые изделия приводит к дефляционному давлению на оборудование, уже находящееся в использовании. Избыточная производственная мощность производителей часто приводит к чрезмерно большому выпуску. Некоторые типы автомобилей, самолетов и морских контейнеров сталкивались с дефляционными давлениями в 1998 и 1999 годах.

В результате, стоимости вторичного рынка для этих видов оборудования могут падать ниже исторически сложившихся диапазонов. Устаревание оборудования - обычно результат введения нового оборудования, которое продвинуто технологически и оценено точно также или ниже, относительно подобного оборудования в использовании. Персональные компьютеры, средства связи и улучшенное диагностическое медицинское оборудование - примеры оборудования, чьи остаточные стоимости могут быстро уменьшаться благодаря моральному устареванию.

Пересмотр структуры секьюритизированных активов: Секьюритизация активов стала важным источником финансирования в арендной индустрии за последние три года. По большей части, финансовые компании избежали рыночных потерь капитала, которые беспокоили клиентов некоторых кредиторов. С принятием Финансового Стандарта Бухгалтерского учета SFAS 125 банковские учреждения, которые имеют авуары, цена которых подвергается изменениям в виду колебаний фондового рынка, нуждаются в пересмотре полученной дебиторской задолженности.
 
Доходность операций секьюритизациивызывает интерес у организаций, ведущих рейтинги кредитоспособности лизинговых компаний, в частности, у Fitch IBCA. Субъект права, получающий средства от секьюритизации, вынужден сохранять тот же самый или увеличить уровень данного вида деятельности, чтобы избежать значительных изменений в ежеквартальном чистом доходе. Сосредотачиваясь на сохранении данного вида деятельности, качество актива может быть поставлено под угрозу, особенно в течение отчетного периода.

За прошедшие 12 месяцев несколько компаний, часто прибегавших к секьюритизации - Newcourt, DVI, и First Sierra Financial Holdings, Inc., бъявили, что они постепенно пересмотрят подход к финансированию с применением секьюритизации согласно SFAS 125, что улучшит адекватность учёта дохода, поскольку будет отражать реальную текущую стоимость арендных обязательств.

Экономическая политика правительства: Приведем краткий обзор результатов предложения бюджета 2000 для индустрии аренды оборудования в США.

Как ожидается, бюджет 2000-го финансового года Президента Клинтона, обнародованный 1 февраля, 1999 предлагает целенаправленное увеличение сборов налоговых поступлений на $ 78 миллиардов. По крайней мере $ 33 миллиарда из этой суммы определены предложениями бюджета, которые устанавливают: "сократить так называемые неоправданные общие налоговые субсидии, обуздывать рост так называемых налоговых щитов, улучшать налоговое согласие".

В то время как бюджет только предлагался и должен был быть рассмотрен Конгрессом, были высказаны предположения, что это будет имеет отрицательный эффект для арендной индустрии. Наиболее важные, ключевые отрасли промышленности США, которые являются главными клиентами лизинговой экономики, стали бы испытывать сложности с финансированием, что неизбежно отразится на всей экономику США.

Бюрократические усилия, направленные на увеличение налоговых поступлений в бюджет создали прецедент. "Такая реальность - эта угроза, результатом чего стали интенсивные попытки лоббирования, которые начались почти немедленно после того, как бюджет был представлен общественности". Фактически, Американская Ассоциация Аренды Оборудования (Equipment Leasing Association of America ("ELA") была обеспокоена тем, что предложенный бюджет 2000-го года будет иметь негативный эффект на арендной индустрии.

Считается, что эти далеко идущие предложения бюджета чрезмерно широки в сфере применения и, поэтому, неопределенны. В виду того, что они являются неопределенными и широкими, они создают немедленное замораживание вложений оборудования на некоторых рынках. В особенности, ELA отмечает что: предложение будет отрицательно сказываться на связанных с финансированием оборудования налоговых выгодах, таких как передача налоговых льгот посредством сдачи в аренду, которые непосредственно способствовали хорошему развитию экономики США.

Изменения в налоговой политике увеличат стоимость приобретений капитального оборудования для предпринимателей США, включая мелкие бизнесы. ELA лоббировало "чтобы расправиться со злоупотреблениями налоговой системой, администрацией, изменяющей продолжительную налоговую политика США".

Суммируя сказанное в этом разделе можно отметить, что поспешные законодательные решения отражают недостаточность понимания того, как новаторские и сложные по организации финансовые сделки позволяют лизинговым компаниям эффективно конкурировать в международной торговле. Национальная Структурная Лизинговая Группа (KPMG's National Structured Leasing Group) детально рассматривает предложения в бюджете 2000-го финансового года, который может отрицательно сказаться на арендной индустрии и глубоко анализирует "потенциальный разрушительный эффект на экономику США".

Национальная Структурная Лизинговая Группа обеспечивает различные налоговые и консультативные услуги для структурирования и подготовки комплексных лизинговых операций и также разрабатывает новые лизинговые решения для интеграции с налоговыми и финансовыми интересами налогоплательщиков.

Тотальные катаклизмы: В преддверии 2000 года остро встала проблема Y2K. Еще задолго до января 2000 года, проблема уже воздействовала на компании, имеющие оборудование с 999-дневной датой истечения срока на магнитных лентах. Эти компании фиксировали отказы в работе оборудования 7 апреля 1997 года, потому что эта дата была 999 дней перед концом столетия. Сфера воздействия проблемы Y2K весьма существенна. На глобальном основании, оцененная стоимость Y2K установлена в диапазоне $ 650 миллиардов - $ 1,5 квинтильона. Американская Ассоциация Управления (American Management Association "AMA") фиксировала увеличение стоимости из-за Y2K на 20 - 25 % ежегодно до 2000 года. AMA также оценило, что приблизительно 80 % компаний США будет иметь Y2K.

По прогнозам AMA 5 - 7 % компаний среднего размера обанкротятся в результате действия Y2K. В отличие от других общемировых проблем, таких как увеличенное числа банкротств в 90 годы или низкие ставки процента на ссуды в первой половине 80-ых, проблема Y2K проявляется вне зависимости от управления каждой компании.

В результате действия Y2K ожидается общее замедление роста финансовых и лизинговых компаний. И на это находятся убедительные объяснения. Скорее всего, процесс нормирования кредита станет более строгим, для тех клиентов, которые, по мнению кредиторов, могут иметь Y2K.
 
В общем, приближение 2000 года создает потенциально неблагоприятные воздействия на кредитоспособность заемщиков. Большинство клиентов, не рассматривающих возможные сюрпризы 2000 года, могут испытывать сбои в бизнесе, приводящие к финансовым трудностям и воздействующие на кредитоспособность. Поэтому, Y2K особо рассматривается компаниями, ведущими рейтинги кредитоспособности. Например, Fitch IBCA полагает, что Y2K - самая большая проблема финансов для лизинговых компаний, стоявшая в последние 25 лет. В настоящее время, никакие изменения рейтингов не рассмотрены строго на основе урегулирования каждой компанией Y2K. Однако, Fitch IBCA проявит должную заботливость в отношении тех финансовых и лизинговых компаний, которые могут колебаться в виду наличия Y2K. Лизинговые компании будут должны нанимать дополнительный штат и изыскивать возможности решения в отношении дебиторской задолженности. Ожидаемая слабость в качестве активов также является косвенной причиной, объясняющейся стоимостью решения Y2K.

Например, сметная стоимость решения компьютерных проблем у Heller Financial, Inc. уже составила немногим меньше чем $ 25 миллионов. Кроме того, повышается стоимость кредита и пропущенные деловые возможности, вместе с затратами на урегулирование Y2K, могут иметь значительные последствия на финансах вообще и, в частности, на доходах лизинговых компаний, в 1999, 2000, и 2001 годах.

Таким образом, структура арендной индустрии позволяет классифицировать лизинговые компании, а изучение тенденций ее развития дает возможность предположить возможные изменения в деятельности лизинговых компаний. Все это представляет внешний фон, с учетом которого даются экспертные оценки лизинговых компаний и формируются их рейтинг.

В то время как главные критерии рейтинга Fitch IBCA's резко не изменяются, основные принципы развиваются, поскольку происходят изменения внутри индустрии.

"Fitch IBCA's Rating Guidelines for Commercial Finance Companies" Philip S. Walker, Rui J. Pereira, Roger W. Merritt, February 25, 1999.

Представленные в этом материале критерии анализа для формирования рейтингов кредитоспособности частично отражают ключевые тенденции в арендной индустрии, имевшие место за прошедшие 5 лет, происходящие в настоящее время и ожидающиеся в ближайшем будущем. В разработанных рейтинговым агентством "Fitch IBCA'S" функциях изменения показателей арендной индустрии представлены данные до 30 сентября, 1999 года.

Полученные результаты свидетельствуют о том, что в целом индустрия находилась на пике в период 1997-1998 годов. Начиная с того времени наблюдается незначительное ухудшение показателей. В 1999 году лизинговые компании США, так же как и в предыдущие годы, показали хорошие результаты. Вместе с тем, прошедший год можно охарактеризовать как год значительных перемен в общей оценке кредитоспособности арендной индустрии. Появлялась негативные тенденции, указывающие на возможность снижения кредитоспособности коммерческих финансовых компаний США вообще и арендного сектора в частности.

Рейтинговое агентство "Fitch IBCA" все более и более обеспокоено относительно трех развивающихся тенденций в коммерческой финансовой индустрии - увеличение левереджа, снижение качества активов и ухудшение показателей дохода. Несмотря на наличие негативных тенденций для индустрии в целом, повсеместного снижения рейтингов не ожидается. Собственно, оценки кредитоспособности лизинговых компаний располагаются в широких пределах от весьма высоких до посредственных. Несмотря на столь широкий диапазон в оценках, факты неплатежей были незначительными, что свидетельствует о достоверности и надежности оценок аналитиков.

Основа для анализа кредитоспособности - набор субъективных (структура собственности, управление, промышленное положение) и аналитических (качество активов, финансирование, ликвидность, рентабельность, левередж, капитализация) факторов. И субъективные и аналитические факторы в равной степени важны для анализа, поскольку все они взаимосвязаны. Каждый критерий должен быть принят во внимание.

Субъективные рассмотрения.

Субъективные факторы рассматриваются во всех общих кредитных исследованиях. Рейтинговые оценки формируются исходя из структуры собственности эмитента, характеристик кредитов, возможной величины рисков, связанных с арендуемым оборудованием, стратегии действий управления, а так же исходя из положения компании на рынке. В зависимости от конкретных обстоятельств вес субъективных факторов может сказываться положительно или отрицательно на общей оценке компании в рейтинге.

Структура Собственности: Fitch IBCA анализирует коммерческие финансовые компании по "восходящей методике". После обзора бизнеса компании в целом, изучаются отдельные составляющие в структуре собственности. Условно, выделяют три типа структуры собственности: независимый, зависимый и свободный, но связанный обязательствами.

Структура собственности, как критерий рейтинга, непоказателен в оценке кредитоспособности независимой финансовой компании. Однако важно увидеть тенденцию изменения структуры собственности такой компании, обусловленную необходимостью наращивания дебиторской задолженности для увеличения прибыли с целью удовлетворения интересов инвесторов.

Остальные два вида структуры собственности представляют различные степени зависимости от головной компании. Структура собственности, как критерий рейтинга показателен в оценке кредитоспособности зависимых финансовых компаний. Кредитоспособность и активность участия головной компании по отношению к зависимой финансовой компании имеют равное значение. Во многих случаях существует соглашение между зависимой и головной компаниями, которое определяет степень зависимости. Наибольшим образом зависимость проявляется в соглашении безоговорочной гарантии долга дочерней компании родительской компанией. Изменяющиеся с течением времени: статус соглашения между зависимой и головной компаниями, финансовое положение головной компании, ее экономические интересы и намерения относительно действий финансового филиала - основные элементы анализа структуры собственности. Имелись случаи, в которых зависимая финансовая структура обладала большей кредитоспособностью, чем головная компания. В таких эпизодах Fitch IBCA анализирует кредитоспособность исходя из любого существенного расхождения между показателями зависимой и головной компаний, также как и экономические показатели их обоих. Этот обзор помогает рейтинговому агентству быть уверенным в том, что действия зависимой компании не будут иметь негативного воздействия на более слабую в финансовом отношении головную компанию.

Управление: Изучение стратегии действий руководства компании - важный элемент в кредитном анализе. Результаты действий управляющих непосредственно сказываются на рассмотрении веса аналитических факторов. Поэтому управление представляется связующим звеном между аналитическими и субъективными факторами. Чтобы определить действительную эффективность стратегии управления рейтинговое агентство проводит рассмотрение аналитических факторов и использует эксплуатационную характеристику компании. Иногда, изучение управления компанией рассматривается как специфический способ, который помогает найти объяснение того, почему в некотором моменте времени отдельный аналитический фактор отклоняется от обычного значения для арендной индустрии или нормы для этой компании.

Важно оценивать качество группы управления компании. Главные критерии включают: величина опыта; унаследованные планы; качество второго уровня управления; как группа управления вписываться в организационную структуру; адекватность общего управления для родственных компаний; эффективность системы управления информацией. Обычно рейтинговые службы знакомятся с членами совета директоров для получения сведений об авторитетности управления компанией. Рейтинговые службы так же оценивают состав правления, чтобы определить качество директорского корпуса, его независимость, дальновидность и влияние на управление.

Промышленное Положение: Для рейтинговых служб важно определить положение компании в индустрии финансовых услуг вообще и внутри конкретных направлений бизнеса. Универсальность коммерческой финансовой компании может в перспективе поднять качество ведения бизнеса и увеличить способность изменить рынок. Однако, размер - не единственный показатель конкурентоспособности компании, хотя здесь имеется тесная взаимосвязь.

Окончательная статистика за 1999 еще не доступна, но Financial Institutions Consulting, Inc прогнозирует всесторонний рост рынка оборудования. Несмотря на увеличение рынка, останется сильная конкуренция между кредиторами, поскольку многие компании стремятся сохранить и даже увеличивать свое присутствие на рынке. О коммерческих банках часто говорят как о главных устроителях ценовой конкуренции между кредиторами промышленности. За прошедшие пять лет много больших коммерческих банков вступили или частично увеличили свое присутствие в арендной индустрии. Так, Bank of America Corp., FleetBoston Financial Corp. и Key Corp. теперь среди самых больших независимых коммерческих финансовых и лизинговых компаний в США. Вообще, банки, активные в арендном бизнесе, имеют тенденцию к тому, чтобы специализироваться на предоставлении займов оборудованием и финансировании капитальной аренды, так как эти сектора легко подвергаются ценовой конкуренции между кредиторами. В тоже время, ограничения в банковском бизнесе и устранение некоторых налоговых выгод не дают коммерческим банкам стать главными участниками рынка оперативных аренд. Аналитики Fitch IBCA полагают, что тенденция к увеличению присутствия банков в арендном секторе не получит развития в течение ближайшего времени.

Активность арендной индустрии продолжает оставаться на очень высоком уровне, но не все компании имеют одинаковую степень успеха. Фактически, очевидно увеличение расхождения в финансовых показателях между "имущими" и "неимущими". За последние полтора года увеличилось количество малых финансовых и лизинговых компаний, обнаруживших проблемы в качестве активов и/или ликвидности. В то время как проблемы каждой из этих компаний уникальны, отдельные темы наиболее показательны. Общее в том, что многие из этих компаний не обладали достаточным капиталом, не имели устойчивого положения в том секторе рынка, в котором проводили основные операции и полагались на секьюритизацию активов как на основной источник финансирования. Их слабое положение на рынке привело к недостаточному кредитованию и, в конечном счете, к неудовлетворительному качеству активов. Так, некоторые из этих компаний столкнулись с проблемами оперативного управления, в основном из-за краткосрочной ликвидности. В некоторых случаях недостаток источников финансирования становился причиной сложностей. Совсем недавно LINC Capital Inc. и T&W Financial Corp. объявили о том, что они нанимали инвестиционные банки, чтобы консультировать их относительно альтернативных путей стратегического развития. Аналитики Fitch IBCA полагают, что другие малые компании, особенно принадлежащие государству и не имеющие разносторонних источников финансирования, должны сделать подобные заявления в 2000 году.

Аналитические рассмотрения.

В то время как субъективные факторы - важная составляющая анализа, рассмотрение аналитических факторов обычно формирует рейтинг. В отношении лизинговых компаний анализ Fitch IBCA концентрируется на четырех основных направлениях: качество активов; финансирование и ликвидность; эксплуатационная характеристика и рентабельность; левередж и капитализация. Учитывая особенности арендных отношений, определяющих стандарты кредитоспособности для лизинговых компаний и лизинговых разделов бизнеса финансовых компаний, анализ также оценивает стоимость компании, ее правовое регулирование и историческую принадлежность, экспертизу изменения рынка оборудования, определение дохода и формирование денежных потоков. В то время как все аналитические факторы тесно взаимосвязаны, качество активов, наверное, наиболее важно.

Качество активов.

В целом, качество активов продолжает оставаться на высоком уровне, хотя показатели начали постепенно ухудшаться в конце 1998 и 1999 годах. В то время как компании FINOVA и ORIX Credit Alliance осуществили строгий контроль за качеством своих активов и сохранили исторически сложившийся запас надежности, авантюрное управление других компаний резервами от возможных потерь отразилось в изменении качества активов для арендной индустрии в целом. Превосходное состояние экономики США последних лет скрыло невероятно много огрехов кредитования. В 1999 году степень доверия в бизнесе была чрезмерно высока. В таких условиях отдельные участники рынка принимали на себя больший финансовый риск, потому что верили в продолжение экономического подъема. На самом деле сокращение резервов для возмещения возможных потерь менее чем разумно, особенно в преддверии возможного экономического спада. Внезапный экономический спад мог бы оказать значительное давление на качество лизинговых портфелей коммерческих финансовых компаний.

Показатели качества активов остаются хорошими на протяжении последних 5 лет, однако долгосрочная устойчивость этих уровней маловероятна исходя из исторически сложившихся результатов арендной индустрии за прошедшие 30 лет. Неопределенность в качестве активов заставила некоторые компании пересмотреть уровни резервирования средств на покрытие возможных убытков. Запас надежности может уменьшиться, если снизятся стоимости гарантий в виде имущественного залога. В течение прошедших пяти лет гарантии в виде имущественного залога для некоторых видов оборудования (персональные компьютеры и морские контейнеры) обесценивались быстрее по сравнению с исторически сложившимися нормами. Аналитики Fitch IBCA полагают, что уровни надежности ссуд в настоящее время находятся в допустимых пределах, но далее этот показатель может снижаться.

Измерение качества актива: Fitch IBCA оценивает общеизвестные показатели качества активов. Существует общий подход в анализе лизинговых компаний. При этом различны акценты в анализе арендодателей, организующих капитальные аренды и арендодателей, специализирующихся на оперативных арендах.

Качество актива для лизинговых компаний, организующих капитальную аренду, измеряется на основании показателей компании по сравнению с ею равными, посредством анализа изменений величин просроченных платежей и средств, свободных от обязательств. В виду того, что все арендованное оборудование гарантировано, акцент анализа смещается в пользу оценки изменения величины средств, свободных от обязательств. Лизинговые компании, которые специализируются на финансировании малого бизнеса, часто имеют 1,50 %-ное превышение величины средств, свободных от обязательств, над средней дебиторской задолженностью, в то время как для арендодателей строительного оборудования этот показатель обычно ниже 0,50 %. На разность в уровне средств, свободных от обязательств, оказывают влияние качественные характеристики бизнеса арендатора, гарантии имущественным залогом, снижение вероятности восстановления права собственности на переданные в аренду активы и спрос на оборудование на вторичном рынке.

Для лизинговых компаний, специализирующихся на оперативных арендах, вычисления качества актива менее точны ввиду сложности определения величины средств, свободных от обязательств. Такие лизинговые компании могут ускорять амортизацию оборудования в случае его повреждения, устаревания, или недостатка ликвидационной стоимости. Для наиболее точного определения величины средств, свободных от обязательств у лизинговых компаний, специализирующихся на оперативных арендах, Fitch IBCA пересматривает нормативы использования и ставки амортизации оборудования, а также ставки валового дохода перед амортизацией и погашением долга (EBITDA) в течение пятилетнего периода. Кроме того, для определения истинного финансового состояния лизинговой компании, специализирующийся на оперативных арендах, Fitch IBCA сравнивает ее ставки амортизации оборудования с нормами амортизации для данной промышленными. Значительные расхождения в уровнях этих ставок могут указывать на проблемы в качестве лизингового портфеля.

Обеспечение кредита дает возможность определить степень риска арендодателя и непосредственно влияет на оценку уровня просроченных платежей и средств, свободных от обязательств. Гарантии возврата средств должны быть всесторонние и юридически оформлены и, одновременно, достаточно гибки для адаптации к изменениям рынка. Особый акцент должен делаться на обеспечении, таким образом, чтобы рыночные стоимости оборудования всегда превышали балансовую стоимость аренды. Это - ключевое положение в оперативной аренде потому, что лизинговая компания сохраняет право собственности на оборудование по истечении срока арендного договора. Также должна быть формализована и регулярно совершенствоваться процедура урегулирования остаточных стоимостей. Это имеет особое значение для лизинговых компаний, сдающих в аренду оборудование с высоким уровнем риска от устаревания. Лизинговые компании, которые принимают на себя риск устаревания оборудования, должны пересматривать стоимость обеспечения и устанавливать ее таким образом, чтобы она была больше оцененной остаточной стоимости оборудования на каждый момент времени в течение срока аренды.

Рассмотрения арендаторов: По возможности, рейтинговые агентства принимают в расчет риск клиента лизинговой компании. Этот обзор включает оценку производства клиента и его деловых связей. В некоторых отраслях промышленности, спрос на оборудование значительно изменяется на протяжении полного производственного цикла. Лизинговая компания может быть вынуждена принять оборудование, возвращаемое арендаторами в течение периодов циклических спадов. Размер и серьезность колебаний в спросе на оборудование может иметь прямые последствия на качестве активов лизинговой компании и эксплуатационной характеристике оборудования. Это особенно актуально для тех лизинговых компаний, которые специализируются на краткосрочных оперативных арендах. Например, в индустрии грузовых автомобильных перевозок большое количество компаний приобретают оборудование на условиях краткосрочных оперативных аренд, чтобы ликвидировать дефицит спроса в пиковые периоды производственных циклов. Когда спрос понижается, оборудование, финансируемое более дорогими оперативными арендами, возвращается раньше, чем оборудование, финансируемое в соответствии с договорами капитальной аренды или долгосрочными оперативными арендами.

Оборудование и изменение рынка: Тип оборудования важен в смысле концентрации гарантий имущественным залогом, риска устаревания оборудования и спроса на вторичном рынке. Если оборудование возвращается лизинговой компании по истечении срока аренды, то в последствии необходимо вторичное размещение оборудования другим арендаторам или его реализация. Рейтинговая служба распознает, сколь значимо изменяется вторичный рынок данного вида оборудования и каковы последствия этих изменений на стоимости имущественного залога.

Анализ интенсивности изменения рынка для лизинговой компании сосредотачивается на видах гарантий имущественным залогом, первоначальных связях с производителем оборудования и демонстрируемых результатах размещения оборудования в аренду. Способность лизинговой компании к размещению оборудования рассматривается глобально. Вообще, зависимые лизинговые компании, типа IBM Credit Corp.и Xerox Credit Corp., имеют больше возможностей адаптации к рыночным изменениям, чем независимые лизинговые компании потому, что возвращенное оборудование может быть перераспределено через глобальные коммерческие каналы головных компаний. К тому же зачастую может быть высока стоимость реализации восстанавливаемых основных частей оборудования или просто комплектующих. Однако, некоторые большие независимые лизинговые компании, например GATX Capital Corp. и Heller Financial, имеют внутреннюю экспертизу и глобальную сеть для реализации некоторых видов гарантий имущественным залогом, помогающие им эффективно проводить вторичную реализацию оборудования на рынке. Вообще, многие компании улучшили идентификацию своих рисков и системы управления ими в течение последних 10 лет.

В дополнение к изучению кредитных рисков, анализ Fitch IBCA сосредотачивается на рассмотрениях ликвидационных стоимостей арендуемых активов каждой компании. Для уверенности в гарантиях имущественным залогом, таких как оборудование информационных технологий и самолеты, арендные договоры часто структурированы с учетом значительных остаточных стоимостей в завершении. Начиная с 1994 года, извлечение пользы из излишне оцененных остаточных стоимостей во время продажи активов было существенной составляющей доходов от некоторых операций лизинговых компаний. Однако, зависимость от такой прибыли может быть опасна так как ликвидационные стоимости для многих типов оборудования изменяются. К примеру, согласно данным International Data Corp, ликвидационные стоимости персональных компьютеров продолжают снижаться, поскольку срок эксплуатации персональных компьютеров стремится к двум годам с трех лет. В результате, лизинговым компаниям, имеющим высоко оцененные остаточные стоимости компьютеров, вероятно, придется терпеть убытки из-за нехватки ликвидационных стоимостей активов по истечении сроков арендных договоров.

Потенциальные проблемы: в качестве активов заключаются в сокращении рабочих запасов, быстром изменении технологии в специфическом секторе оборудования, и использовании заниженных ставок в случае краткосрочных аренд. Сокращение рабочих запасов может изменять взаимосвязь риска и соответствующего этому риску вознаграждения. Усиливающаяся конкуренция между кредиторами в виду появления новых или активизации прежних конкурентов может привести к снижению валового дохода лизинговой компании. Выпуск нового оборудования или смещение рынка на другое оборудование может снижать ликвидационную стоимость арендованного высокотехнологичного оборудования. Примером тому может служить увеличение, в среднем, использования персональных компьютеров для задач, которые традиционно выполнялись универсальными компьютерами. Последнее вынуждает отдельные лизинговые компании к пересмотру первоначально оцененных ликвидационных стоимостей для такого оборудования, что приводит к сокращению их дохода от арендных операций. Кроме того, на действиях арендодателей сказываются экономические циклы. Рыночные изменения и экономическая цикличность может диктовать снижение нормативов использования оборудования, вследствие чего эксплуатационные характеристики снижаются. Однако, арендодатели могут предотвратить негативные последствия таких изменений через эффективное управление активами и программы смены рынка.

Финансирование и Ликвидность.

Финансирование: Лизинговые компании используют такие же стратегии финансирования, что и другие коммерческие финансовые компании. Большие лизинговые компании с инвестиционной направленностью финансируют проекты, имитируя векселя и используя среднесрочные и долгосрочные кредиты. В приоритетных направлениях бизнеса, эти компании также используют для финансирования секьюритизацию активов.

Меньшие по размеру и компании, обслуживающие заемщиков среднего и невысокого класса, используют краткосрочные кредиты, обычно продлеваемые на предоставленных кредитных линиях, долгосрочные кредиты, связанные с секьюритизацией активов и частичную аренду. Fitch IBCA оценивает управление фондами лизинговой компании, включая процентную ставку, промежутки в сроках арендных платежей и способы страхования от возможных потерь. Лизинговые компании должны иметь надежную cтратегию финансирования. Производные ценные бумаги (деривативы) должны использоваться строго для целей страхования от потерь.

В недавнем прошлом, секьюритизация активов стала важным источником финансирования для многих лизинговых компаний. Грамотно организованная секьюритизация позволяет арендодателям снизить затраты финансирования. Точно так же как и кредитная секьюритизация, арендная секьюритизация, согласно SFAS 125, может быть структурирована как истинная продажа или как сделка финансирования. Если секьюритизация структурирована как истинная продажа, то расчетные показатели баланса из-за продажи этих активов изменяются, поскольку текущая стоимость ожидаемого в будущем денежного потока изменяет реальный доход в сторону его увеличения. Если секьюритизация структурирована как сделка финансирования, активы по прежнему остаются на балансе арендодателя, но выгоды эмитента от секьюритизации, структурированной таким образом, могут приводить к понижению дохода.

В последние годы, многие лизинговые компании искали замену источников финансирования; в особенности секьюритизации активов. Через секьюритизацию активов лизинговые компании способны сохранить непрерывность предоставления средств клиентам. Fitch IBCA рассматривает секьюритизацию активов как важную составляющую развития программ финансирования, но не принимает ее в расчет как значимый источник увеличения капитала.

В дополнение к секьюритизации активов, некоторым компаниям, например GATX Capital Corp., использовались инвестиционные товарищества для сохранения роста лизингового портфеля в условиях ограниченности способов пополнения капитала. В товариществах GATX Capital Corp присутствует и как обычный акционер и как и инвестор. Компания информирует других инвесторов, что инвестиционное товарищество будет генерировать некоторые денежно-кредитные доходы GATX Capital Corp.. Вклад GATX Capital Corp. в совместное предприятие -обычно ниже 50 %, чтобы инвестиции учитывались на балансе как вклад в уставной капитал товарищества. В результате долг, связанный с этими инвестициями не появляется на балансовом отчете GATX Capital Corp., а учитывается отдельно. Как главный партнер, GATX Capital Corp. активно управляет приобретением и продажей активов товарищества. При этом инвесторы извлекают выгоду из участия в товариществе в смысле снижения рисков от вложений в те виды активов, в которые они прежде не делали инвестиций.

Кроме того, лизинговые компании укрепили свои связи с банками на основе вексельных программ. Новые инструменты финансирования должны в действительности быть созданы, чтобы сократить разрыв между резервированием под вексельные кредиты и требуемые резервы под ссуды. Пролонгируемые коммерческие счета (ECNS), введенные в 1999 году, подразумевают возможность эмиссии нового вида векселей, которые могут быть выпущены сроком до 90 дней и пролонгироваться до 300-дневного срока с даты эмиссии.

Ликвидность: Поскольку секьюритизация активов понизила барьеры для входа в арендный сектор, ликвидность стала предельным детерминантом будущей жизнеспособности каждой лизинговой компании. Аналитики Fitch IBCA находят что, для многих кредиторов, ликвидность портфеля была на необычно высоких уровнях начиная с 1995 года, главным образом благодаря хорошему состоянию внутренний экономики США. Для некоторых кредиторов (ORIX Credit Alliance и DVI) ежегодная оборачиваемость портфеля дебиторской задолженности на уровне 40 - 50 % была обычной в течение указанного периода. Однако этот уровень ликвидности не устойчив и снизится в течение периода экономической стагнации.

Оценка показателей ликвидности лизинговой компании - одно из наиболее важных рассмотрений в рейтинговом процессе. Кроме качества активов, недостаток ликвидности - основная причина для умалчивания значений по лизинговой компании. Ликвидность баланса прежде всего обеспечивается рассчитываемым денежным потоком, сгенерированным из выплат по арендным договорам и финансирования этих договоров. Суммарный денежный поток, сгенерированный из арендных платежей непосредственно связан с содержанием арендного договора. Однако оценка ликвидационной стоимости, установленная для арендованного оборудования, может быть пересмотрена. Если ликвидационная стоимость чрезмерно оптимистична, денежный поток, сгенерированный арендными платежами не будет достаточен для того, чтобы обслужить требования по выплате капитального долга арендодателя. Это приведет к увеличению норм амортизации и, следовательно, понизит величину чистого дохода.

Лизинговые компании с высокой кредитоспособностью не только имеют доступ к различным источникам финансирования, но и также легко доступные вторичные источники ликвидности:

Арендная синдикация подобна синдицированному кредитованию. Процесс синдикации аренды в большей степени управляется кредитной функцией лизинговой компании, чем действиями, направленными на сохранение денежных средств. Основной элемент успешной стратегии арендной синдикации - развитие хороших связей с установленной группой арендодателей. Партнеры должны быть готовы покупать и продать доли участия в совместном бизнесе.

Другой вторичный источник ликвидности заключается в возможности возобновления кредитов посредством выкупа дебиторской задолженности лизинговой компании коммерческими банками. Коммерческие финансовые компании используют такую возможность для поддержки программ эмиссии векселей. Однако, комбинация пространственного роста большинства вексельных программ с одной стороны, и непрерывная консолидация банков и переоценка стандартов их рентабельности с другой, привели к увеличению трудностей в смысле сохранности и гарантий дополнительных ссуд.

Эксплуатационная характеристика и Рентабельность.

Эксплуатационная характеристика лизинговой компании - важное рассмотрение в оценке кредитоспособности. Например, Fitch IBCA рассматривает уровень рентабельности, во взаимосвязи с качеством дохода. Оба показателя важны в формировании способности лизинговой компании обслужить капитал и проценты, также как и брать дополнительные кредиты и выпускать акции, чтобы финансировать рост бизнеса.

В то время как индустриальные компании продолжают демонстрировать большие доходы от операций, качество этих результатов - все более и более предположительно. Для анализа качества доходов лизинговой компании Fitch IBCA изучает источники их получения. Доходы от основной деятельности за прошедшие 4 года снизились главным образом благодаря интенсивной конкуренции между кредиторами. В некоторых случаях, качество дохода, отклонялось благодаря более низкой стоимости обслуживания резервов под потери, большого притока денежных средств от секьюритизации, авансовых платежей, или одноразовой прибыли. Обобщенные данные изменения в качестве дохода вызывает все большее беспокойство у аналитиков Fitch IBCA.

Критерии определения дохода: для лизинговых компаний уникальны, проводя сравнение с другими финансовыми компаниями. Например, в отношении оперативных аренд, определяется общая величина оплаченных арендных обязательств (процент и капитал брутто), в противоположность подразумеваемой процентной составляющей в платежах по капитальной аренде. Изучается отражение использующихся методов амортизации оборудования на счетах прибылей и убытков арендодателей. Лизинговые компании, организующие капитальную аренду, определяют доход исходя из его приращения в течение срока аренды. Однако это не является строго обязательным, поскольку арендодатель закрывает сделку только после продажи оборудования. По истечении срока арендного договора, любое увеличение дохода или потери при продаже оборудования, относительно складывающийся остаточной стоимости, изменяет счет прибылей и убытков арендодателя.

Различия в определении дохода между лизинговыми компаниями, специализирующимися на капитальной аренде и лизинговыми компаниями, организующими оперативные аренды также имеют последствия на рентабельности в различные моменты времени в течение срока аренды. Лизинговые компании, специализирующиеся на капитальной аренде демонстрируют устойчивую рентабельность в течение всего срока аренды, используя эффективный метод процента. Основные платежи погашения долга постепенно увеличиваются в течение срока аренды.

В случае с лизинговыми компаниями, организующими оперативные аренды, расходы по амортизации оборудования начисляются линейным методом в течение всего срока аренды. Таким образом, в ранней части оперативной аренды, непропорционально большая доля арендной платы используется для амортизации оборудования, а в поздней части оперативной аренды образуется доход в виде процентов. Поскольку оборудование обесценивается, рентабельность оперативной аренды увеличивается с течением времени, поскольку арендодатель получает тот же самый уровень дохода, как и в начале аренды, против меньшей стоимости актива.

Анализ Потока наличности - важная составляющая аналитического обзора Fitch IBCA's для лизинговых компаний, организующих оперативные аренды. Fitch IBCA использует EBITDA для прогнозирования фактического денежного потока лизинговой компании. Процентное и денежное выражения EBITDA помогают определить эксплуатационные характеристики лизинговой компании на какое-то время и используются, для измерения покрытия капитального долга. Процентное выражение EBITDA может существенно измениться у лизинговых компаний, в зависимости от вида сдаваемого в аренду оборудования.

Рентабельность: за прошедшие 5 лет (за исключением 1997 года) была на высоком уровне и ее колебания происходили внутри предсказуемого диапазона. Однако следует иметь в виду, что в отличие от доходов в сфере банковской деятельности, доходы, доступные лизинговым компаниям, несколько ниже из-за менее низкой верхней границы значения левереджа, означающей снижение возможностей в генерировании дохода.

В течение последних 4 лет наблюдается незначительное снижение рентабельности. Это снижение можно объяснить тремя причинами:

Во-первых, значительная конкуренция между кредиторами привела к более осторожной кредитной и арендной политике - компании испытывали серьезное конкурентное давление при попытках увеличения объёма своих операции на рынках со стабильной доходностью. Как следствие некоторые из них были согласны на уменьшение своей доходности. Также было заметным влияние факторов, не поддающихся точному прогнозированию. Часть из них носили краткосрочный характер. Так, некоторые компании в преддверии Y2K разумно сохраняли значительную, но дорогостоящую ликвидность баланса.

Во-вторых, много компаний теряют позиции на развивающихся рынках. Например, DVI, Inc. испытывает сложности в работе с совместными предприятиями в Азиатско-Тихоокеанском регионе и Латинской Америка, начавшиеся в 1995 году.

В-третьих, некоторые из больших компаний совершили ряд приобретений за прошедшие 5 лет и погашение долгов по этим сделкам оттягивает средства из их доходов. Например, к 31 декабря 1995 года Heller не имела на балансе расходов, связанных приобретениями, а 30 сентября 1999 года сообщила о 475 миллионах долларов расходов, являющихся следствием трех крупных приобретений.

В дополнение к постепенному понижению уровня рентабельности, у аналитиков Fitch IBCA увеличился интерес к качеству доходов. Изменений наметившихся тенденций в ближайшее время не ожидается в виду продолжающейся конкуренции. Вообще, лизинговые аналитики считают, что издержки обычно хорошо уравновешены внутри индустрии. Относительно общего фона, который можно описать как устойчивый, уровень расходов должен в ближайшее время немного снизится в результате отдельных недавно выполненных программ сокращения стоимости издержек. Компании Heller, CIT, и ORIX Credit Alliance недавно объявили или закончили программы, разработанные ими для улучшения эксплуатационных характеристик и ведущие, в конечном счете, к увеличению рентабельности. Однако, в течение наметившейся экономической стагнации, вероятно возрастет количество затрат, связанных с разрешением проблемных кредитов.

Сокращения инвестиций в информационные технологии не ожидается, так как средства, предварительно предназначенные для урегулирования Y2K, в действительности, должны быть вложены в другие проекты развития информационных технологий. Например, расширение систем доступа в интернет и текущее обслуживание парка компьютеров.

Левередж и Капитализация

Комбинация сильного роста активов и умеренного накопления капитала привела к увеличению давления на левередж и капитализацию. По состоянию на 30 сентября 1999 года, отношения левереджа и капитализация были внутри допустимых уровней для арендной индустрии. Однако, в будущих периодах, интересы Fitch IBCA's относительно левереджа и капитализация могут увеличиваться, поскольку большинство компаний, маловероятно, что увеличат и/или сохранят имеющийся уровень доходов.

Кроме того, экономический климат для эмиссии акций в 1999 и 2000 годах не столь благоприятен как это было в 1997 и 1998 годах. Много инвесторов вошло в арендную индустрию, рассчитывая на более высокие доходы, обеспечиваемые запасом, созданным ростом индустрии за последние годы. В результате, много лизинговых компаний торгуют в пределах 52-недельных или ближних понижений. Большинство групп управления колеблются в отношении выпуска новых акций. Хотя не имеется никаких очевидных предпосылок, ведущих к прогнозируемому на ближайшее время повышению левереджа и ослаблению капитализации, некоторые компании рассматривает стоимость производных от кредита ценных бумаг. Думается, что производные от кредита ценные бумаги могут быть структурированы таким образом, чтобы большинство из кредитных рисков в портфеле эмитента были бы застрахованы третьими лицами.

В таком случае, характеристики рисков эмитента снизилась бы и, интуитивно, это должно способствовать оперированию с большими значениями левереджа на том же самом уровне кредитоспособности. В то время как последнее - много обращающаяся концепция, отражение выпуска производных от кредита ценных бумаг на рентабельности эмитента не определено.

Финансовый рычаг: в совокупности, после трех лет последовательного снижения, изменил направление вверх в начале 1999 года. Повышение левереджа не удивляет, так как дебиторская задолженность лизинговых компаний расширялась в течение периода внутреннего экономического подъема. Однако главное различие между текущим периодом и внутриэкономическим положением в долгосрочной ретроспективе - собственность компании. В 1980-ых, большинство крупных финансовых компаний полностью находились в собственности других финансовых структур или индустриальных компаний.

В середине недавних 1990-ых годов, многие из этих компаний закончили первичные публичные предложения своих акций. В то время как доступ на фондовый рынок обычно рассматривается положительно, имеются значительные давления на эти компании, обнаружившиеся ввиду изменения структуры собственности. Более высокий рост и цели рентабельности, требуемые акционерами, побудили несколько компаний к тому, чтобы увеличить рычаг на их балансе, чтобы наращивать доход. Аналитики Fitch IBCA считают, что левередж в настоящее время на допустимых уровнях, однако продолжение наметившейся тенденции может привести к понижению рейтингов кредитоспособности. Следовательно, лизинговые компании остаются с неопределенными перспективами роста и все более и более оспариваемо сохранение левереджа на допустимых уровнях.

Измерение левереджа: Как часть оценки кредитоспособности лизинговой компании Fitch IBCA's использует три ключевых отношения левереджа: долг к собственным средствам; долг к материальной части собственных средств; и долг к EBITDA.

Отношение долга к собственным средствам исторически было основным показателем левереджа. Однако, отношение "долг к собственным средствам" имеет ограничения, наиболее явное из которых заключается в отсутствии дифференциации между видами активов и рисками, свойственными каждому виду актива. Кроме того, отношение "долг к собственным средствам" не принимает во внимание последствия секьюритизации и характеристики денежных потоков, свойственные лизинговой компании.

Fitch IBCA также измеряет левередж, используя отношение долга к материальной части собственных средств. Отношение "долг к материальной части собственных средств" становится все более и более важным благодаря увеличенному уровню слияний и поглощений в арендной индустрии.

Ввиду того, что денежные потоки - ключевое рассмотрение для лизинговых компаний, организующих оперативные аренды, Fitch IBCA также измеряет левередж, используя отношение "Долг к EBITDA". Это отношение измеряет величину долга, относительно денежных потоков лизинговой компании. Также как и отношение "долг к собственным средствам", это отношение не дифференцирует активы по видам и классам. Однако если лизинговая компания адекватно оценивает риски своих денежных потоков, то EBITDA должен это отразить.

Капитализация: Fitch IBCA анализирует уровень капитализации лизинговой компании, используя собственную модель. Кроме того, разработанная Fitch IBCA модель для оценки капитала измеряет уровни рисков различных классов активов. Подробнее о методах оценки капитала лизинговых компаний в следующей статье.

---

unlease.ru